来源：CFC金属研究
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本文作者 | 王贤伟 中信建投期货研究发展部
研究助理 | 刘城鑫 中信建投期货研究发展部
本报告完成时间 | 2024年11月12日
正文
Q1：市场消息显示，近期美国现货市场铝升水创下纪录新高，具体情况是怎样的？从完税价格来看就进口关税实施前飙升了多少？
据路透统计，截至11月7日，美国中西部地区铝升水录得1938美元/吨（0.89美元/磅），已超过当日LME主力合约收盘价的67%，创下有纪录以来新高，其核心驱动在于特朗普政府借由232调查于年内加征的铝进口关税。
回顾两次关税加征时点，第一次在2025年2月10日，特朗普政府宣布对铝产品及衍生品征收25%的关税，并于3月12日生效；美国中西部地区铝升水由2月14日的501.4美元/吨跃升至2月28日的845.8美元/吨，升水于半月内暴涨68%；
第二次在2025年6月3日，特朗普政府将进口铝关税由25%上调至50%，次日生效；美国中西部地区铝升水由6月6日的794美元/吨涨至6月13日的1548.9美元/吨，一周内上涨95%。
近日美国关税加征前“抢进口”的铝产品库存悉数消耗，当地现货升水迎来新一轮上涨，按2月关税加征以前现货价测算，美国中西部地区升水已上涨286.5%，结合LME铝盘面价折算，当地现货完税价格由加征前的3136美元/吨上涨53%至4800美元/吨。
Q2：目前不同市场间表现是否存在差异？请简单讲讲背后原因
从盘面价格强弱看LME铝（按国内进口价格折算）>COMEX铝>SHFE铝，仅看交易所库存，COMEX库存目前仍处于万吨以下，相较LME（55万吨）及SHFE库存（6万吨）存在量级差异。
与铜类似的美伦期货盘面价差未能兑现主要受两方面影响，一是美国自用再生铝比例相对更高，据WBMS统计，24年美国再生铝产量占到再生+原生总产量的84%，而据USGS统计，24年美国再生铜产量占比仅5%；二是COMEX铝交易流动性受限，COMEX铝常年持仓量仅百手，交易量过万也属罕见，而COMEX铜流动性则远高于铝。
伦沪盘面价差年初以来走扩则主要受LME超预期去库影响，LME限制俄铝注册仓单后，市场对于俄铝品牌的接受度明显下降，此前注册成功的俄铝流动性随之下滑，其余产地的货源（例如印度）则迎来抢购潮，带动伦铝库存不断去化，伦沪走势分化。不过从现货价看，美国当地现货升水已远超欧洲及中国，由此也吸引到跨国贸易巨头进行LME仓库至美国仓库的铝搬运工作，据路透报道，上周摩科瑞即有3万吨LME铝锭货源运往美国；随着LME持仓限制措施落地，LME盘面的交割扰动风险或逐步下降，但考虑到美伦铝现货的套利机会，LME库存仍有去化空间。
Q3：从价格表现看，目前铝价处于区间高位水平，目前市场主要驱动是什么？如何看待后续铝价表现
此番价格走强主要的推动逻辑有三个：一是前期沪铝相对沪铜估值偏低，铜铝比值处于历史高位4附近，市场认为铝相对于铜有补涨空间。二是目前海外电解铝供应端出现扰动，冰岛铝厂发生减产以及明年莫桑比克铝厂因电力合同未能续约导致减产。同时市场担忧未来欧美地区AI数据中心大力发展将导致海外电力供应进一步紧张，进而导致电解铝行业的电力供应可能受到影响，进而强化海外供应收紧的逻辑。三是目前仍处于美联储降息周期，市场对流动性改善带来的通胀上行有一定预期。
我们认为在短期铝价偏高，不过在美联储降息路径没有发生太大变化之前，铝价也较难看到大跌。供应端的干扰可能存在长期叙事和短期现实的偏离，虽然海外少量铝厂出现供应问题，但多数铝厂明年的电力合同是可以执行的，同时在行业高利润刺激下，明年国内和海外新增产能较多，有一定的供应压力。从铜铝比值来看，相对估值的回归路径并不一定必然由铝上涨来回归，可以由铜下跌来回归。另外目前铝钢比值也处于历史高位，从成本角度考虑，也要关注钢材对部分铝材的替代消费。短期来看铝价持续走强挤压了下游加工利润，下游接受程度较低，11月铝水比例或出现少量下调，铸锭量有所回升进而对价格形成压力。中长期来看，铝价的核心驱动还是在消费。明年供应端的增量是确定性，消费端的增量存在不确定性，我们评估明年地产板块依然表现较弱，耐用消费品和光伏板块增速有可能转负，新能源车增速将放缓，终端消费存在不确定性，对铝价的高度也有一定限制。目前铝价已处于相对高位，不建议投资者继续追高。
作者姓名：王贤伟
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